(一)宋城演艺的产品介绍
①产品简介
宋城演艺的业务为，主题公园＋旅游演艺。
最开始宋城的定位主要偏向主题公园的发展，在年杭州宋城景区正式开园，年推出大型歌舞《宋城千古情》，成为宋城景区的灵魂。此后公司分别于年、年和年在湘湖片区推出了杭州乐园、烂苹果乐园和浪浪浪水乐园，定位为综合主题公园、亲子乐园和戏水乐园，与宋城千古情景区形成联动。不过随着不断地发展，公司慢慢发现演艺的利润要更大些，所以就在年公司由宋城股份，改名为宋城演艺，彻底将“演艺”定位为主要业务，主题公园为辅助业务。
主题公园业务我们很好理解，但是这个演艺业务种类就比较多了。目前中国的演艺行业大体可以分为两大类，第一是城市演艺，第二是旅游演义。宋城就是旅游演艺的代表，而城市演艺的代表则是我们熟知的开心麻花团队。城市演艺由于跟宋城关系不大，在这里我们就不在细究了，主要说说旅游演义。
由于旅游演义的内容比较丰富，所以在分类上各大机构研究报告上都没统一过。为了更加容易理解老米把它们分为两类，分别是室内演艺和室外演艺。
室内演艺就是在屋子里表演，这样的演出可复制性比较高，而且不受天气影响，代表就是杭州的《宋城千古情》。但其缺点也很明显，那就是投入成本比较大，空间有限，容易被模仿。室内演艺目前是宋城的主要模式。
室外演出主要就是，结合当地的特色山水美景来进行表演了，比如在山头上翻跟头啊，在西湖里游泳啊，在故宫门口转圈圈啊。这都是需要特定的景色来辅助，在特定环境中表演的。其代表就是宋城的，《印象，刘三姐》。大家没事可以看看视频的，不对不对，是去旅旅游啊，不要像老米我，看了好几年的宋城年报，却从未去看过一场表演，都是靠视频来满足自己。
室外演艺的特点跟室内恰恰相反，由于其独特的风景限制，所以别人模仿起来也非常困难，再加上一般室外演艺场地都比较大，所以容量也比室内的大的多。但不足就是益受天气影响，而且不可复制。
②产品上下游介绍
毕竟是搞艺术的，所以在上下游上就区别于其他大老粗了。一般企业主要的上游是，原材料，设备，能源。而宋城除了满足常规的材料采购以外，还需要进购一个最重要的资源那就是创意，也就是演出的剧本，这也是演艺行业最核心的竞争点之一。这就有点像电影行业了，一般导演和剧本才是一个电影的核心，不过唯一的区别就是，宋城不需要给大牌演员支付过高的片酬，因为宋城的演艺是群体形式的，不存在明星。
所以这就可以将演艺企业分为两大类，第一类是自产剧本的，第二类是进购剧本的。宋城就是自产剧本的，而且是国内仅一家有完善创作团队的企业，相比于同行业宋城在这方面的优势很大。从财务上我们可以看到，其他企业拖欠宋城的现金，也就是“应收预付类款项”仅仅只占了营业收入的5.6%，而且只有宋城拖欠其他企业资金(应付预收类款项)的五分之一。说明企业在产业链上比较强势，我们从业务上也能看到这一点。
说到这相信大家对宋城的业务已经比较了解了。下面我们讨论下企业的竞争优势。
(二)企业竞争优势分析
旅游演艺的主要竞争点有三个，第一是创新力，第二是低成本，第三是独特性。当然这个顺序是按重要性来排序的，老米还是觉得创新力的作用最为突出。结合这三个点，我们可以推倒出宋城的四大竞争优势。分别是，地理先发优势，经营策略优势，剧本创作优势，和产权管理优势(当然老米的分类还是主要以，押韵为主，押韵为主哈)。
①地理先发优势
宋城作为最早以杭州经营仿古建筑主题公园起家的公司，其在主题公园的发展上紧贴各大旅游景点，自建或合作项目基本都选址一二线核心城市或一线旅游目的地周边，由于景区优质地段资源有限，所以宋城在主题公园建设方面有很高的，先发优势，和进入壁垒。
②经营策略优势
宋城演艺是目前国内最大的演艺集团，小型主题公园+文化演艺是公司的核心商业模式。主题公园属于重资产模式，文化演艺属于轻资产模式，加入演艺作为景区的特色使得公司在主题公园的建设方面不需要大规模的资产投入即可达到吸引客流的目的，因此两者结合的投资方式相比全部投资主题公园吸引游客的成本将会大幅降低
例如，一-个千古情景区的初始投资额约5-8亿元。作为对比，华强方特乐园平均投资额20亿元以上，上海海昌海洋公园投资额50亿元、六旗系主题公园投资额5-7亿美元、上海迪士尼投资额55亿美元，远高于宋城。一般去旅游的都抱着不留遗憾的心态，所以大多门票都会买，主题公园＋演艺配套的门票。而且随着演艺节目的不断创新，新节目不断推出又会增加回头客，引领主题公园的业务的发展。
在购票方面宋城相比国有景区采用降低散客门票的举措，公司搭建了自身的网络销售平台同时与市场上已有的互联网票务销售平台(携程、马蜂窝等)合作，在丽江客栈等推出终端布点模式。这大大激发了散客们买票的热情，经过几年的发展，公司散客化模式已经初见成效，三亚景区散客比例占85%，丽江占70%。
③剧本创作优势
目前来看宋城是唯一一个覆盖上游剧本创作到景区建设以及后续销售宣传等全产业链的公司。当然从成本上看，宋城的剧本创作并没有显著的优势，甚至高于其他景区。不过如果从创新力的角度来看，宋城自建剧本创作团队还是好处多多的。
首先，由于宋城的演艺节目大多都是山水古装的，导致其剧本制作团队就会比较专一，在加上宋城在剧场演艺上经营多年，所以剧本创作已经很熟练，效率也就比较高。而且一般买来的剧本与运营端分裂，其反馈力度不够，很可能出现剧本内容和观众口味存在差异的情况，剧本交易也存在不稳定性。而宋城由于创作运营合二为一了，就能不断根据观众的反馈意见进行剧本创作，这样的创作会更贴近观众。再加上创新是演艺行业一大竞争点，所以自建剧本创作团队，也能让节目更有特色，品牌效应更强。
④产权管理优势
在产权结构上，宋城可以说是，地地道道的民营企业，黄巧玲作为实际控制人，直接或间接持股累计达到44.5%。这就是宋城在竞争效率和成本管控上远超各大旅游业国企的根本原因。
公司年的负债率只有10.5%左右，而且都是经营中产生的负债，借款为零，其生产资产也就是固定资产以及在建工程只占了总资产的24.3%，税前利润与生产资产的比率为60.8%，这样看宋城可以算得上轻资产企业了(因为相比买地折旧的投入，其创造的收益更大)。
我们假设把，六间房完全剥离(扣除35亿的投资资产)，只留下宋城的旅游演艺业务。那么其负债率也仅仅为15.3%在扣除六间房投资收益的利润，那么宋城的净资产收益率则高达19%，这还是在超低负债率的基础上。公司的营业效益也是不小，年，宋城剥离六间房业务的毛利率高达71.39%，利润率也高达66%。所以不得不说，从旅游演艺业务的角度来看宋城，那绝对是好生意了。这样来看年宋城选择剥离，六间房业务就是非常明智的决定了。
从公司的费用率上看，无论是宋城的销售费用率，还是管理费用率均低于行业平均水平，年之前，一直在17%左右徘徊，到了年由于剥离了六间房业务，使得相应费用下降，导致宋城的费用率降到了14.6%。在管理费用方面，由于员工的基本工资都比较低，但业绩提成很高，由此大大激发了员工的工作动力。在销售费用方面，公司拥有专门针对团客的营销公司，主要依靠在景区向旅行社团客销售演出门票，以此深度绑定团队利益。旅行社会将千古情演出纳入其旅行线路中，引导游客观演，最终以实际售票情况为准赚取价差。公司已经建立办事处15个，和企事业单位签约超过家，营销子公司目前已经签约全国大小旅行社家，所以公司才能大幅降低获客成本，这也正是公司能维持较低销售费用率的原因。
(三)企业前景分析
从行业数据上看，年以来，中国旅游出行人数逐年攀升。年，国内游客达55.4亿人次，同比增长10.8%，过去十年年化收增长12.5%。国内旅游总花费达亿元，同比增长12.3%，
过去十年年化增长达19.3%。人均出游率3.97次;人均旅游消费元，同比增速1.4%，过去十年年化增长达6.1%。
如果我们把旅游行业分类的话可以分两类，第一类是休闲旅游，第二类是观光旅游，休闲旅游主要就是主题公园，游乐园，温泉山庄等业务，而观光旅游就是，泰山，长白山，千岛湖等自然观光的业务。从大趋势上来看，休闲旅游占比是在不断增加的，根据年的统计休闲旅游占比为52%而观光旅游则为43%。
而作为休闲旅游的主力军，主题公园行业首当其冲，年到年主题公园客流量年均增长达13%，超过同期旅游业人均流量的总增长。当然跟主题公园行业相反的是，旅游演艺行业的增长却不尽人意(也是受到电影行业冲击的原因)。年可以说是旅游演艺的巅峰时刻了，其全年场次9.6万场，票房61.2亿。但随后的年，变出现了断崖式的下滑，场次和票房分别降到了6万场和38.4亿。年的全面票房为37.5亿，可以说基本没有增长。但由于宋城的演艺模式是依附于主题公园的其中的优势我们之前也提到过，所以基本不受大环境的影响。
年主题公园演出的剧目数量和演出场次的市场份额仅为9.6%和18.8%，但观众数量和演出收入市场份额高达50.1%和45.3%。相比而言，非主题公园类的演出规模小、票价低、观众少。宋城每场主题公园演出的平均观众约为人，是非主题公园演出平均观众数的4倍左右。
所以从大的赛道上看，随着国家经济的发展，旅游行业还有一定的增长空间，特别是休闲旅游前景也会不错。当然我们还是只预测五年的利润，老米认为未来五年的旅游行业的年均增长，还是能维持在8%到10%左右的。下面我们看看企业的前景。
目前宋城已经进行了第二轮扩张，分别有西安中华千古情，上海世博项目，佛山千古情，西塘.中国演艺小镇，珠海.宋城演艺谷项目，澳洲黄金海岸项目。当然异地扩张也会存在许多不确定性，因为没人能预测未来，我们也只能根据企业的竞争优势，和过往主题公园的盈利，来保守估计其未来的增长，如果我们能够保险些，那么预测成功的概率就会大一些，这个我们估值时在谈。
(四)财务排雷
老规矩直接进入排雷第一步。
?五步排雷法
①宋城近三年的，“销售商品，提供劳务收到的现金”，为96.67亿，大于其近三年的营业收入，88.47亿。
√通过
②宋城近三年的“经营活动产生的现金流”为49.82亿，大于其近三年的净利润36.95亿。
√通过
③宋城近三年的“经营活动产生的现金流”为49.82亿，大于其近三年的投资活动产生的现金流流出34.03亿。
√通过
④宋城近三年的，净利润增长为，25.46%。小于其近三年的存货46.8％。但由于其存货数额太小了，不足万，所以对利润影响不大，所以在这里我们给通过。
√通过
⑤宋城近三年，应收预付类款项(应收账款，应收票据，预付款项，其他应收款)增长为负数。小于其利润增长。
√通过
总结，
整体上看宋城不存在巨大的财务造假行为，其短期暴雷的可能性基本没有。当然老米这个方法是比较简单粗暴的，只能看出个大概，如果企业用一些手段平滑利润，我们就无法发现了。当然对于像老米这样的业务小散，时间本来就不多，与其花时间去细抠财务，不如把时间用来理解业务，预测前景，这样更划算一些。
(五)估值
好了终于到我们的最后一节了，对于宋城的估值，我们要从三方面去考虑，第一是原有景点的收入增长，第二是扩张景点的收入增长，第三是六间房等网络业务的收入增长。前两个我们都有所讨论，但预测六间房的增长，老米却毫无信心，如果不是研究宋城老米还不知道有六间房这个平台的，上百度搜了搜原来六间房的平台排名还是比较靠前的，六间房整体排名在直播行业的第7位，高于我们熟知的快手，和抖音。在秀场直播领域排名第一。
老米还特意看了看六间房的直播，不同于其他的直播平台，六间房的主播基本都是美女，看的老米是眼花缭乱。这可能也是其区别于其他平台的特色吧。还有宋城还在做手游，手游方面老米更是无从下手，所以老米绝定以最为保守的业绩增长作为预测(年化5%-10%)。所以考虑到，如上所述，老米认为五年后宋城的利润大概在，29亿左右(毛估，毛估，毛估，重要的事情说三遍)。当然这是在宋城没有额外扩张计划的前提下。对应年13.4亿的净利润，五年后宋城的利润将增长，%。
我们假设五年后，以30倍市盈率卖出，对应市值为亿，而目前市值为亿。所以保守估计，目前买入持有五年的收益为，81.6%，年化13%左右。不过此估值相对保守，所以老米目前老米对宋城给出估值合理
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